Waarom wordt de ‘bulls – t winst’ van Charlie Munger door zoveel technologiebedrijven gebruikt?

In het winstrapport van Uber vorige week verscheen de afkorting EBITDA 42 keer. Pinterest gebruikt het 25 keer dezelfde dag. Deze term kwam 33 keer voor in het Lyft-rapport van deze week, terwijl Yelp het 39 keer in winstreleases opnam na het sluiten van de handel op donderdag.

EBITDA staat voor inkomsten vóór rente, belastingen, afschrijvingen en amortisatie. Berkshire Hathaway vice-voorzitter Charlie Munger beschreef het op een andere manier: “bulls-verdienen.”

“Denk na over de fundamentele intellectuele oneerlijkheid die ontstaat wanneer u begint te praten over aangepaste EBITDA,” zei Munger woensdag tijdens de jaarlijkse bijeenkomst van de Journal of Shareholders in Los Angeles. “Je hebt bijna aangekondigd dat je splinters was.”

Munger noemde het technologiebedrijf niet, maar zijn proclamatie kon gemakkelijk worden beschouwd als een subtiele injectie in Silicon Valley, waar onrendabele – of enigszins winstgevende – bedrijven informele statistieken gebruikten om indruk te maken op investeerders.

Om tot EBITDA te komen, nemen bedrijven bottom-line nettowinst (of -verlies) op basis van algemeen aanvaarde boekhoudprincipes (GAAP) en voegen vervolgens items toe die ze als kosten hebben berekend, maar die geen invloed hebben op hun kaspositie. Naarmate apparatuur en software groeien, worden afschrijvingen als kosten beschouwd, ook al zijn er geen kapitaaluitgaven voor nodig. Met EBITDA kunt u dus laten zien hoe inkomsten eruit zien zonder afschrijvingen.

Met name sommige internetbedrijven nemen verdere stappen om aangepaste EBITDA te rapporteren en geven een glimp van hun inkomsten als ze geen rekening hoeven te houden met op aandelen gebaseerde compensatie. Dat is een grote uitgave in Silicon Valley, waar equity een geweldig wervingsinstrument is en een manier om oprichters en topmanagers te betalen.

De opmerkingen van Munger concentreren zich op het excessieve gebruik van de EBITDA door het bedrijf in een tijd waarin het aantal rode vlaggen op de aandelenmarkt al meer dan tien jaar is toegenomen. Critici van EBITDA en niet-GAAP boekhoudkundige statistieken hebben lang beweerd dat u elk bedrijf er goed kunt laten uitzien wanneer u begint met het elimineren van kosten, vooral wanneer er geen standaardisatie is. En als het gaat om technologiebedrijven die miljarden dollars in privékapitaal verzamelen voordat ze naar de beurs gaan, is de trend van grappige cijfers een ander teken dat de waarderingen de zakelijke fundamentals ver vooruit zijn.

“Wanneer u begint af te wijken van wat wij GAAP noemen en u probeert gewoon de winstgevendheid van EBITDA te formuleren, komt u in een gebied vol problemen”, zegt Ted Gavin, directeur van het adviesbureau Gavin / Solmonese en expert in bedrijven in nood. “Voor beleggers wil je zien of bedrijven te hard hun best doen om creatief te zijn.”

Kom op, neem Yelp. De review site rapporteerde nettowinst voor het vierde kwartaal van $ 17,2 miljoen. Het bedrijf voegde vervolgens zijn inkomsten toe van $ 3,1 miljoen en $ 12,8 miljoen, kosten voor afschrijvingen en amortisatie, en berekende $ 2,6 miljoen op basis van ‘overige inkomsten’. Dat resulteerde in een EBITDA van $ 30,5 miljoen. Voeg hier nog een op aandelen gebaseerde beloning van $ 30,5 miljoen aan toe, de primaire betaalmethode van CEO Jeremy Stoppelman werd betaald en Yelp eindigde met een aangepaste EBITDA van $ 61 miljoen.

Een woordvoerder van Yelp weigerde commentaar te geven.

Streaming mediabedrijf Roku rapporteerde op kwartaalbasis een nettoverlies van $ 15,7 miljoen. Maar nam $ 26 miljoen aan op aandelen gebaseerde compensatiekosten en nog eens $ 6,5 miljoen aan afschrijving en amortisatie en Roku boekte een aangepaste EBITDA van $ 15,1 miljoen. Het bedrijf zei dat het het break-even punt zou benaderen op basis van de aangepaste EBITDA voor dit jaar omdat het bedrijf brutowinst in de onderneming investeerde.

Toen hem vrijdag werd gevraagd naar de opmerkingen van Munger over “Squawk on the Street” van CNBC, zei Roku CEO Anthony Wood: “De reden waarom we voor de aangepaste EBITDA kozen was omdat deze in feite een proxy was voor de cashflow.”

Robert Willens, een onafhankelijke belastingconsulent, zei dat de belangrijkste uitdaging voor beleggers is dat er geen standaardmaatregel is voor EBITDA, waardoor bedrijven de vrijheid hebben om te beslissen wat ze wel en niet opnemen. Er is ook veel variabiliteit als het gaat om hoeveel een bedrijf afhankelijk is van op aandelen gebaseerde beloningen.

“Voor technologiebedrijven kan dat een groot aantal zijn”, zegt Willens, die eerder 20 jaar bij Lehman Brothers heeft doorgebracht. “Onder GAAP zijn deze bedrijven veel minder winstgevend, zo niet echt geld te verliezen, en het is aan beleggers om zelf te beslissen of EBITDA een geldig aantal is.”

De aandelen van Uber stegen met 9,5% op 7 februari, nadat bedrijven die aan boord gingen van de rit zeiden dat het de EBITDA in het vierde kwartaal van 2020 ten goede zou komen, boven de oorspronkelijke doelstelling voor 2021. Er was een groot verschil tussen dat aantal en GAAP-resultaten.
Wanneer niet-GAAP nuttig is

In het laatste kwartaal van 2019 verloor Uber $ 615 miljoen op basis van de aangepaste EBITDA, ondanks een nettoverlies van $ 1,1 miljard. Op aandelen gebaseerde compensatie droeg $ 243 miljoen bij aan het verschil. Om EBITDA in een positief aantal te veranderen, vertrouwt Uber op wereldwijde expansie in termen van bedrijfsvoertuigen en premiumaanbiedingen tegen hoge prijzen om uiteindelijk verliezen op gebieden waar geld wordt verbrand, zoals het bezorgen van voedsel, te compenseren. Onder GAAP verwachten analisten tot medio 2022 verliezen bij Uber.

EBITDA kan ten goede komen aan bedrijven als Uber die niet alleen geld verliezen, maar ook operationeel. Tom White, een analist bij D.A. Davidson, die Uber en anderen in de internetsector dekt, zei dat het bedrijf de winst-en-verliesrekening zal verhogen totdat er positieve cijfers zijn die beleggers kunnen helpen het bedrijf te beoordelen.

Met andere woorden, er is geen reden voor zeer winstgevende technologiebedrijven zoals Facebook en Google om EBITDA in hun resultaten op te nemen.

“Als u geen positieve inkomsten heeft, is EBITDA of EBIT een manier om waarderingen te meten,” zei White. “Veelvouden van inkomsten zijn de meest nutteloze manier om een ​​bedrijf te waarderen.”

Lyft, de belangrijkste rivaal van Uber, rapporteerde een nettoverlies van $ 356 miljoen, maar het verlies vernauwde tot $ 130,7 miljoen in EBITDA na berekening van $ 204,4 miljoen aan op aandelen gebaseerde compensatie. Het verlies van Pinterest van $ 35,7 miljoen in het laatste kwartaal veranderde in $ 77,3 miljoen van positieve EBITDA, grotendeels te wijten aan $ 112,2 miljoen aan op aandelen gebaseerde betalingen.

Uber en Lyft reageerden niet op verzoeken om commentaar en Pinterest-woordvoerders weigerden commentaar te geven.

Brad Erickson van Needham, die internetdiensten behandelt, zei dat Wall Street bekend was met deze statistiek en slim genoeg was om het bedrijf goed te analyseren. Op basis van hun prestaties op de openbare markt heeft hij gelijk. Uber en Lyft handelen nog steeds ver onder de prijs van hun beursgang van vorig jaar, en Pinterest is lager dan waar het op de dag van zijn debuut werd gesloten. Yelp, die in 2012 openbaar werd, heeft de afgelopen vijf jaar waarde verloren.

“De meeste beleggers in de markt vertrouwen tegenwoordig op niet-GAAP-cijfers, omdat op aandelen gebaseerde compensatie een niet-contante vergoeding is,” zei Erickson.

Wat Munger betreft, herinnert Erickson zich dat hij en zijn partner, Warren Buffett, al jaren notoir sceptisch staan ​​tegenover internetbedrijven, waardoor ze de afgelopen decennia een aantal grote winnaars hebben verloren. Sommige van hun beslissingen houden verband met waardering, en anderen geven toe dat ze zaken niet begrijpen.

“Als Charlie Munger het wil zeggen, dat is cool,” zei Erickson. “Ik zeg dat dat waarschijnlijk de reden is waarom ze Amazon of Facebook niet hebben gekocht.”

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *